2019-2020年信托行业专题分析报告

信托行业专题分析报告

内容目录

1. 信托激荡四十年，政策驱动行业发展和变革 (5)

1.1. 行业早期定位模糊，在整顿中逐步规范（1979~2007年） (7)

1.2. 信托体量扩张，但行业背离本源（2008~2016年） (8)

1.3. 资管新规下，行业转型主动迎接新机遇（2017年至今） (10)

2. 主动管理能力是信托公司的核心竞争力 (13)

2.1. 主动管理为核心收入来源，盈利能力相对稳定 (13)

2.2. 资产结构逐步优化，行业转型已初见成效 (16)

2.3. 集中度有待提升，主动管理能力为关键 (19)

3. 投资建议 (23)

3.1. 短期迎来边际改善，盈利或将优于预期 (23)

3.2. 建议关注标的 (25)

4. 风险提示 (27)

图表目录

图1：信托行业经历整顿—扩张的发展阶段后，将面临变革 (5)

图2：2003~2018信托行业资产规模及增速情况 (6)

图3：资管子行业规模趋势（万亿元） (6)

图4：1979-2000年信托行业历经五次整顿，机构仅剩60家左右 (7)

图5：2001年“一法两规”颁布，2007年行业经历第六次清理整顿并重新登记 (8)

图6：2008~2011年银信合作规模扩张—收缩 (9)

图7：银信合作模式 (9)

图8：2008年监管红利下银信合作崛起，2010年监管严格整改下通道业务受限 (9)

图9：2012~2016年银信合作受限，“泛资管”混业竞争时代 (10)

图10：2017~2018年资管新规下，行业明确回归本源 (11)

图11：信托公司收入来自信托业务（主要）及固有业务，其中主动管理收入为信托业务收入来源 (13)

图12：信托行业盈利水平随行业规模扩张 (13)

图13：信托业务贡献绝大部分收入 (13)

图14：信托业务驱动信托公司ROE (14)

图15：2018年信托行业人均收入下滑 (14)

图16：行业主动管理资产规模仍较低 (14)

图17：融资类信托报酬率：主动远高于被动 (14)

图18：“非标”资产至少占资金信托的70%左右 (15)

图19：新增集合信托中“非标”占比70%左右 (15)

图20：信托投向实体经济占比提升 (16)

图21：2018年以来新增集合信托投向房地产居多 (16)

图22：单一资金信托占比下降快速 (16)

图23：事物管理类信托规模及占比双降 (16)

图24：银信业务规模下降明显 (17)

图25：新增信托项目结构 (17)

图26：2018年信托整体年化综合报酬率下降 (17)

图27：2018年信托风险项目资产规模显著提升 (17)

图28：2011-2018 信托行业固有资产规模 (18)

图29：2010-2018 信托行业实收资本规模及增速 (18)

图30：2010~2018信托行业集中度无明显变化 (19)

图31：对标银行、保险、证券行业，信托集中度仍偏低 (19)

图32：信托行业牌照稀缺 (20)

图33：信托公司数量从顶峰上千家到目前稳定68家 (20)

图34：中融信托注册资本领先 (21)

图35：中融、中航信托资产规模领先 (21)

图36：安信信托主动管理规模占比高 (22)

图37：五矿、爱建信托营业收入增速最快 (22)

图38：五矿、爱建信托净利润增速最快 (22)

图39：五矿、爱建信托信托业务收入增速最快 (22)

图40：五矿、中航信托投资收益增速最快 (23)

图41：安信信托报酬率远高于其他上市公司信托 (23)

图42：新增房地产信托中股权类数量占比提升 (24)

图43：新增房地产信托股权类项目收益率提升 (24)

图44：2018年新增资金流入房地产 (25)

图45：2018.06以来新增基础产业信托规模（周度） (25)

表1：重点公司估值 (1)

表2：中、美、日信托业经营及监管体制对比 (6)

表3：资管新规细则落地，信托行业迎来监管边际宽松 (11)

表4：信托上市公司梳理 (20)

表5：信托公司复合增长率排名 (21)

1. 信托激荡四十年，政策驱动行业发展和变革

自1979年信托制度正式恢复以来，中国信托业在坎坷中快速成长，已成为我国重要的金融子行业。1921年8月中国通商信托公司于上海成立，象征中国信托业的开端。1979年10月，我国第一家信托机构——中国国际信托投资公司宣告成立，标志信托制度正式恢复，行业开始在坎坷中快速发展。经历了整顿—扩张的阶段后，行业资产规模

我国信托担任着金融系统中“缓冲器”的角色，其发展史即金融创新的演化史。1）信托在我国起源于传统金融体制的需要，作为银行体系的补充，以债券融资类业务为主营业务。在传统银行系统之外，信托受到较少约束，更具灵活性，长期以满足社会各类资金需求的“影子银行”身份存在。2）一方面，信托为众多民营、中小企业提供了新的融资渠道，也为市场增加了便利的投资渠道，促进利率市场化改革；另一方面，信托作为需持牌经营的金融机构，其专业性和风险管理能力使其成为民间金融正规化的一个有效途径，在我国非均衡的金融制度下起到宏观调控“缓冲器”的作用。3）信托一度作为“金融创新”试验田，有银行功能，事业投资，发债等资格，“金融百货公司”的形象也潜藏了不小的风险，导致监管机构对其进行多次整顿清理，并从制度层面重新定位信托基本功能，促使其“回归本源”。

相较于海外，中国信托仍处于发展初期，基础建设与制度完善的前提下，信托回归本源的发展空间值得期待。视野放到国际看，信托制度的传播超过800年，现代信托业的发展超过200年，我国信托发展仅40年历史，仍处于发展初期。受历史渊源及法律制度影响，各国信托业存在不同的特点。英国是信托业务的发源地，其特点为以个人信托为主。美国信托源于英国，以金融信托为主（主要由银行兼营）。日本信托源于欧美，经历混业分业等变化后（信托业务由信托银行专营并兼营银行业务等），寡头格局凸显，初期以贷款信托为主，后逐步被土地信托、有价证券信托等所取代。我国信托在快速发展中逐步脱离本源，在基础建设和制度完善基础下，未来财富管理，家族信托，资产证券化，私募股权等领域的发展空间都值得期待。

表2：中、美、日信托业经营及监管体制对比

1.1. 行业早期定位模糊，在整顿中逐步规范（1979~2007年）

1）1979~2000年：行业危机频发，在五次整顿中探索前行，本源业务难以开展。

1979年，信托的归来不同于其“信而托之”的本意，而是肩负历史和政治的使命——满

足中央、地方政府和国企等的融资需求，开展“类银行”（放贷）和“类证券”（包括经

纪、自营投资、股票及债券发行等）的多样化金融服务业务。由于缺乏基础和准备尚未

形成自身的清晰定位和业务模式，本源业务难以开展。改革开放调动的积极性和人民银

行相关政策使信托的自由发展更显“盲目”，作为“混业经营”的金融机构也频频暴露

风险，此时的信托投资公司普遍面临主业不明确，经营不规范，资产质量差等问题，行

业历经五次“发展-整顿”周期，信托公司从鼎盛时的上千家锐减至60家左右。

图4：1979-2000年信托行业历经五次整顿，机构仅剩60家左右

2）2000~2007年，信托制度正式扎根，行业逐步进入规范发展阶段。2001年到2002年，一法两规（《中华人民共和国信托法》、《信托投资公司管理办法》和《信托投资公

司资金信托业务管理暂行办法》）相继落地，标志着我国信托展业有法可依，信托制度

正式扎根。信托投资公司的发展有了制度的保证，部分信托投资公司以“创新”之名频

繁突破“一法两规”框架（如公司治理及内控措施不完备、损害投资人利益的关联交易、

持续累计的风险和坏账等），引发了第六次行业整顿——2007年《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》取代此前“两规”，监管层对信托业实施分类监管，强调回归本源，各家开始清理和整顿，进入规范发展阶段。

1.2. 信托体量扩张，但行业背离本源（2008~2016年）

1）2008年~2011年，监管红利带领银信合作崛起。2008年金融危机导致信托产品面临大规模亏损（资本市场市值大规模缩水，投向证券市场的私募产品多数亏损），信托公司开始寻求“创新”。一方面，随着11月“四万亿”刺激经济计划出台，房地产市场被激活+地方政府融资平台需求强烈，另一方面，银监会推出配套政策，肯定银信合作和信托支持基础设施建设，银信合作使银行达到规避监管投资非标的目的（即用表外理财资金通过信托发放贷款，此前为抑制经济过热，央行限制信贷规模扩张），可迅速做大总资产规模，信托则利用牌照优势收取通道手续费提高收入，红利下通道业务开始疯狂冲量，行业规模从2008年的1万多亿飙升到2010年的3万亿。

信托成为逃避监管的工具，行业逐渐背离本源。房地产回报率高且抵押物充足+地方政府隐性担保，通道规模大幅扩张，银信合作为银行实现信贷资金出表，实则成为了逃避监管的工具，系统性风险持续攀升，信托行业逐步背离本源。2010年开始多项政策出台，如要求信托公司融资类银信理财合作业务余额占银信理财合作业务余额的比例不得高于30%，商业银行银信合作表外资产转入表内，信托公司净资本不得低于人民币2 亿元等。监管趋严，银信合作模式受限（此前在信托融资类业务口径下），信托公司为减少资本占用，把额度留给主动管理，将大量融资类转化为事务管理类，银信合作规模占比从54.6%大幅下降，目前稳定在23.1%左右。

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