企业并购财务问题---以联想并购IBM为例论文

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中 文 摘 要

（样板）

随着经济全球化的深入发展，我国企业的并购活动也日趋活跃。但是从我国企业并购情况来看，真正成功的案例并不是很多，其中一个重要原因即企业并购中财务风险的存在。 因此,并购的财务风险便成为了企业处理各种风险的重中之重,对企业并购的成功与否有着重要的影响。本文结合联想并购IBM的案例提出应对企业并购过程中财务风险的具体措施，以期提供重要的理论参考价值。 关键词：企业 并购 财务风险

目 录

绪论 ............................................................................. 3 一、企业并购财务风险的基本理论 ................................................... 3 （一）企业并购财务风险的基本定义 ................................................. 3 （二）企业并购财务风险的四种特性 ................................................. 3 （三）企业并购财务风险的主要内容 ................................................. 4 二、联想并购 IBM 的案例分析 ...................................................... 5 （一）案例介绍 ................................................................... 5 （二）并购财务的风险分析 ......................................................... 6 三、企业并购财务风险的防范措施 ................................................... 8 （一）并购前财务风险的防范措施 ................................................... 8 （二）并购中的财务风险的防范措施 ................................................. 8 （三）并购后的财务整合风险的防范措施 ............................................. 9 结论 ............................................................................. 9 参考文献 ........................................................................ 10

企业并购财务问题---以联想并购IBM为例

绪论

企业并购作为一种资本的运营方式，起源于西方的资本主义国家。 伴随着西方商品经济的深入与发展， 企业并购也经历了自低级到高级的发展过程。 我国企业并购的历史，相对比较短，事实上，真正意义上的企业并购，是在我国改革开放后，尤其是 20 世纪 80 年代以后。企业并购的发展，促进了我国的企业转化了经营机制， 促进了我国的资源进行了合理的配置，优化了我国的产业结构等方面。可以说，企业并购发挥了极为重要的作用。 因此，企业并购作为一种有效的资本运营方式，也逐步的被我国的企业所接受，所采用，并在市场经济的发展过程中，发挥出了极为重要的作用。

世界前后发生了五次并购浪潮。在20世纪90年代中期发生的第五次的浪潮，其规模与交易额都特别的大，可以说，它是20世纪中，所有的企业并购浪潮中，从没见过的。当今，我国政府为了进一步的提高国家的竞争优势，极为重视的将企业走出去提上了议事的日程，并将海外的扩展，摆到了非常重要的战略高度，且多次出台了鼓励的相关政策。我国企业跨国并购的一个极为典型的案例，就是联想重金并购了IBM PC的业务。

一、企业并购财务风险的基本理论

（一）企业并购财务风险的基本定义

并购融资、资本结构改变，所引发的财务危机，甚至会导致破产的可能性，或是在一定时间内，为兼并或并购融资而背负上债务，从而使得企业发生的财务危机的可能性，即为企业并购财务风险。

（二）企业并购财务风险的四种特性 1.企业并购财务风险的综合性

企业并购活动，是一个涉及到许多个环节的资本运营活动，极为复杂不说，各个环节之间有的相互分离，有的却相互作用，甚至还会出现交叉。

2.企业并购财务风险的前后关联性

如果在某一个环节发生了财务风险，就会引起下一环节发生财务风险，最终导致企业并购财务风险发生连锁反应。

3.企业并购财务风险的动态性

企业并购财务风险的影响强度、影响范围、发生频率，都是在不断变化的，这就要求在防范与管理上，必须采取动态的方式。

4.企业并购财务风险的可控性

一定要积极的采取相应的措施，例如：提升信息的处理质量、运用科学控制手段、使用科学的决策机制，来加以控制。

（三）企业并购财务风险的主要内容 1.目标企业价值评估的财务风险

并购的成交价格，是并购双方最为关注的核心问题。在企业并购中，对目标企业价值的评估，是确定成交价格的关键。 在并购企业对目标企业实行价值评估的整个过程中，因为并购评估信息的制约、战略的差异、评估方法的选择等诸多因素的影响，使得并购企业对目标企业价值评估出现了偏差，这种偏差，很危险，因为它会引发并购企业的财务损失。

2.融资的财务风险

在企业并购的实施过程中，并购活动要涉及到支付、融资两个环节，支付、融资方式的选择，都有可能给并购企业带来财务损失。所谓的融资风险，主要是指资金的来源风险，主要包括：融资机构风险、融资安排风险。 具体来谈的话，打比方说，融资方式是不是符合并购的动机，资金在数量与时间上，是不是能够保证并购的需要，融资的结构是不是非常合理等。

3.运营整合的风险

企业在实施并购之后，还需要进行并购的整合。在这个过程中，并购企业要面临着财务整合的风险。 在并购的整合过程之中， 财务风险主要体现为两方面：一、因为外部环境的复杂性跟不确定性，导致了决策者做出了失误性的决策，给并购企业造成了财务损失的可能性。 二、因为企业内部财务组织的差异，或财务运作本身就有缺陷，导致了并购企业发生了财务损失的可能性。

4.支付的风险

支付的风险，主要是指与股权稀释、资金流动性有关的并购资金使用风险，它跟债务风险、融资风险有着密切的联系。目前来说，并购采用的支付方式主要为: 股票支付、现金支付、混合支付。

现金支付所面临的财务风险，主要表现为:对企业财务产生巨大的冲击，并购成功与否，受并购方融资能力与现金流量的约束。

采用股票支付，也会面临着风险。如果在并购的过程中，换股比率出现不合理的情况，就可能会稀释并购方的股东权益，损害股东的价值，甚至会导致并购企业的股票，在资本市场的价值有所下降，进而导致原来的换股比率又变得不合理起来，使并购交易流产。此外，因为进行的是股票支付，所以还可能会导致并购企业的控制权旁落他人，股权结构发生变化，甚至导致大股东的变换，有时，会出现更为严重的后果，那就是为反并购与敌意收购提供了良好的机会。

混合支付的风险，在于对于企业的资本结构确认，通常不能达到理想的状态，可能会发生资本结构偏离的风，并且，混合支付，并不能一次完成整个的支付过程，而多种支付方式的连续性，却很难保证，这样，就会延迟整个的并购过程，给后期带来极大的整合风险。

5.定价风险的分析

通过对我国以往的并购失败案例的研究发现，在定价的过程当中，我国存在着三种大风险：第一，并购双方拥有的信息相互不对称。如果目标企业为上市企业，并购方就相对容易获得其资料，并进行细致的分析。反之，并购方若想获得高质量的信息资料，其难度将会大大增加，最终导致的结果就是并购企业付出了诸多多余的代价，资产负债率增的过高，现金流出现了严重的不足。第二，企业价值评估体系并不完善。就目前来看，我国一般使用资产价值基础法，来核算目标企业的价值，可是，这种方法并没有考虑到时间价值的问题。所以，综合来看，我国缺乏的是一系列的行之有效的评估指标体系。第三，并购企业对并购中的风险认识非常不足。因为根本没有培养专门的并购人才。如果企业的内部有专门的并购人才的话，那么，在整个的并购过程当中，就可以全面的指导企业识别与防范并购过程当中遇到的一切风险了。

二、联想并购 IBM 的案例分析

（一）案例介绍

在2004年12月8日，联想集团有限公司跟IBM公司，签署了一项非常重要的协议，依据此项协议，联想集团将收购IBM的个人电脑事业部(PCD )。本文对联想集团有限公司就收购IBM-PCD的过程进行了细致的回顾。 1.联想集团的概况

联想集团，全称为联想集团有限公司，其主要业务为：在中国生产跟销售笔记本、台式电脑、服务器、手机、外设产品。而它的总部，则位于中国的北京。此外，在北京、上海惠阳，设有PC是生产基地，其年产量，约为500万台;在厦门，设有手机的生产基地;在北京、上海、深圳，设有专门的研发中心;且拥有庞大的PC分销网络，在中国的零售店，就约有4400家。而员工，则达到了10000人左右之多。

联想集团有限公司，在香港联合交易所，于1994年2月14日上市(HK: 0992 ) 。 依据2004年11月的市值来进行计算，其总市值约202亿港元。在交易前，联想集团有限公司的股权分布图如下:

图1 交易前联想的股权结构图

本次收购IBM –PCD，是近几年来联想集团公司在涉足手机、互联网、IT服务业等多元业务失败后的一次重大回归，也是其国际化的最初一步。目前来看，联想在中国的市场份额已经达到了30%，基本上已经触摸到了自己的天花板，其唯一出路，就是寻找新的市场空间，即：进军国际化。而此次收购，面临的最大的风险，就是客户与市场的流失。竞争对手戴尔、惠普将

会积极的寻找客户因对新联想的竞争能力，心存疑虑而产生的任何一次机会。因此，通过整合联想跟IBM的业务，以保持并开拓客户与市场，是新联想最重要的也是最迫切的行动。 2.IBM个人电脑事业部的概况

国际商业机器公司，即IBM(International Business Machines)，创立于1914年的美国，可以说它是世界上最大的信息工业跨国公司，目前，它拥有30万多员工，且为全球雇员。其业务，更是遍及160多个国家与地区。

IBM的个人电脑事业部(Personal Computer Division )，则隶属于IBM的硬件集团，主要从事的，是笔记本与台式电脑的生产跟销售，总部设在美国的北卡罗来纳州罗利市，并在北卡罗来纳州的罗利与日本的大和设有研发中心，约有9500名员工。IBM的个人电脑业务，约占其总销售额的10%，虽然占额不小，可利润却十分有限。依据2004年12月24日，IBM向美国证券与交易委员会提交的财务状况报告来看，个人电脑部门在2001年，亏损的资金约为3.97亿美元，在2002年，亏损的资金约为1.71亿美元，在2003年，亏损的资金约为2.58亿美元，在2004年上半年，亏损的资金约1.39亿美元。

对于IBM来说，连续三年亏损的个人电脑事业部，让公司消耗了过多的成本，己经给整个IBM公司的前进与发展带来了严重的问题。所以，自2001年开始，IBM就有打算在全球范围内，寻找合作伙伴，借以希望可以妥善的处理掉个人电脑事业部，且为此做了大量的前期准备工作:在2001年3月，IBM的个人电脑事业部改了名，其新的英文名称为——IBM Personal Computing Division ( IBM-PCD，拆分原来的PSG业务中亏损的PCD部门与赢利的x-series服务器部门;在2001--2002年的两年时间，出售了全球的6家工厂的大部分;在2002年，将全球的PC机的品牌，统一命名为“Think”系列，台式机叫ThinkCenter，笔记本叫ThinkPad。IBM于2003年10月，开始向联想发出邀请。而收购的顺利完成，会促使IBM朝着目标：全世界领先的“随需应变”解决方案的提供商，继续前进，并且，通过跟联想集团公司建立的业务关系，可提升IBM的软件、服务器、电脑等服务在中国市场的地位。

图2 收购后的股权分布图

（二）并购财务的风险分析

1.明确合理的并购动机，符合集团的发展战略

“做大做强”是联想并购的动机，其目的就是:扩大销售经营的规模跟范围，提升核心部门、核心业务的竞争力，通过走国际化的道路，促进公司的可持续发展。回顾往昔，联想经过了多年的发展，之前一直是依靠自身实力，以及难以匹敌的国外的PC厂商进行分销网络，使之渐渐的成为中国PC市场的领头羊。可是，近年来，PC行业的竞争日益激烈起来，毛利率在不断下滑，

经营可谓是每况愈下，联想当然也不能独善其身。所以，联想集团开始走向了多元化的道路，可正像商业研究专家所指出的那样，国内的许多企业，其多元化是在主业遇到困难的时候，不得已而为之的垂死挣扎策略，是非常盲目的，所以，其成功的可能性非常的小。所以，联想的多元化之路，走的也是分外的坎坷，因此，它决定，充分的发挥在PC领域的特长，通过国际化的并购，来提高自身的核心竞争力。收购IBM的PC业务，为联想提供了提高品牌的知名度与全球的影响力的良好契机。IBM的 PC部门，不管是品质控制，研发实力，管理系统，客户基础，都是联想所梦寐以求的。IBM产品的高端性，与联想产品的低端性，正好与之相互补充，使得联想有机会也有能力战胜国际一流的PC厂商。在收购完成之后，联想将拥有领先的研发与产品差异化能力、领先的商用笔记本产品，以及更强大的创新能力与更丰富的产品组合。此外，通过加强管理与变革，能够更进一步的增强并购的协同效应，促进公司的可持续发展。

2.目标企业价值评估的风险分析

通过网上查阅，本文收集了美国2004 年时，IT 业的八家大公司的市盈率，依据 ValueLine 网站给出的数据得出，联想并购的 IBM 个人电脑业务的收益，大概为 5.26+10+2=17.26 亿美元， 而联想为此付出了 17.5 亿美元的收购成本。 此数据表明，联想在并购的过程当中，完全没有过高的估算 IBM 的个人电脑业务的价值。

3.运营整合的风险分析

跨国并购的七七定律觉得，70%的并购，没有实现期望的商业价值，它失败于并购后的文化整合上。 联想并购 IBM 的个人电脑业务后，也无可避免的面临着文化整合的巨大风险。为了确保公司国际化的顺利进行，新联想采取了一些必要的措施，例如：总部迁往了美国的纽约；留任了IBM 的 PCD 总经理；规范了新公司内部沟通的国际语言等等。 此外，维持“一企两薪制”的人事政策，原 IBM 员工的薪酬，在 3 年内不做变更，目的是留住企业的关键人才；在经销商与客户的方面，联想展开了跟 IBM 个人电脑事业部的经销商与客户的深度交流。目的是想方设法的保留住IBMPCD 的原渠道跟老客户。 从目前的状况来看，联想并购后，在整合风险的防范与管理上，可以说是相对成功的，特别是在文化方面的整合。

4．并购的融资风险及管理

联想收购 IBM PC 的业务，所使用的支付方式是混合支付方式。收购的实际交易价格是 17.5 亿美元，其中以现金形式支付了6.5 亿美元，联想股权转让了6亿美元，还承担了IBM PC部门5 亿美元的债务。可是，事实上，联想仅有 4 亿美元的现金，为了维持企业的正常运转，公司只能也只打算拿出1.5亿美元用于收购方面。所以，为减轻压力，联想公司与 IBM ，签订了一份长达五年有效期的策略性融资的附属协议。之后，在 IBM和财务顾问高盛的协助下，联想公司又从工商银行、荷兰银行、巴黎银行、渣打银行获得 6 亿美元的国际银团贷款。为了化解负债率高而引发的财务风险，联想又进一步的引进了三大战略投资者，即：新桥投资集团、泛大西洋集团、德克萨斯太平洋集团，三家集团分别出资 5000 万美元、l 亿美元、2 亿美元，合计 3.5 亿美元，其中， 1.5 亿美元用在了收购的资金上，余下的，则用在了联想的日常运营资金上。

5. 并购的支付风险及管理

在此次收购之中，联想并购了 IBM 的个人电脑事业部，并在国际顶级财务顾问的帮助与支持下，制定了“股票和现金”的支付方式，这充分的呈现出了极为明显的与国际并购接轨的一大特点。通过换股，联想公司减少了交易的现金支出，通过国际银团贷款跟私募，联想公司获得了交易现金与营运资金，当然，发行债券与私募资金的融资风险尽管也很大，可，相对于直接的贷款来说，财务负担还是要轻的多的多。

在联想的并购支付风险管理当中，它首先确定了最大的现金支付承受额度。因为现金有限，其他并购所需要的资金，只能通过发行股票与贷款的方式获得，而如果全部是股票的话，则融资的成本就太过于高了; 而如果全部是贷款的话，则财务的风险就太过于高了。所以，联想必须明确和制定两者之间的正确比例，向 IBM 发行的股票，绝对不能太多。因为如果 IBM 持有联想的股份超过了 20%，那么两者之间就是合作的关系，而非是联想并购 IBM的并购关系了。而且，因为联想发行债券非常不方便，所以只能选择在 IBM 与高盛的大力协助下，获得国际银团贷款。而在股份支付的风险管理当中，联想使用了双方都能接受的换股比例，这样，一是减少了现金的大量流出，给企业带来的营运压力，二是保证了自己对股权的绝对控制，完全没有造成股东权益的过度稀释。三是，在获得了三家国际私募的资金之后，联想更是充分的利用部分资金，回购了 IBM 的股份，进一步降低了IBM 的控股比例，这充分的显示出了管理层对于美好未来的强大信心。

6.并购的定价风险及管理

联想收购 IBM 的实际交易价格是 17.5 亿美元，其中，以现金形式支付 6.5 亿美元，以联想股权转让6 亿美元，以及承担 IBMPC 部门的 5 亿美元的债务。依据网上的资料，我们可以得到以下信息：联想并购 IBM，将获得大约 17.26 亿美元的价值，而事实上，联想付出了 17.5 亿美元。从这两组数字可以看出，联想在并购中，完全没有过高的估算 IBM PC 部门的价值。其实，联想公司是聘请了阵容强大的专业公司，来完成了对 IBM 的价值评估的风险分析。其先后聘请的人有：麦肯锡。此人乃战略顾问，高盛，此人乃并购顾问，之后，又聘请了永安与普华永道，此两人担任财务顾问，以及请奥美作为了公关顾问。就是这强大的专业阵容，联想公司才得以更加清楚地、更加全面地了解 IBM，从而避免了因为信息的不对称，造成公司的财务风险。

三、企业并购财务风险的防范措施

（一）并购前财务风险的防范措施

首先，企业在决定并购之前，必须获取足够的相关信息，还得做好相关的调查，对实时的市场环境、政策法规、自身条件以及被并购企业的财务状况，必须有一个充分的全面的了解。评价该目标企业是不是真的适合自己，并购企业必须明确并购的动机，绝对不能盲目的跟风并购，更不能陷入低成本扩张的可悲陷阱。其次，并购企业，必须确自己是否具备了并购的，还有，并购之后，自己是否有能力做好整合。是否能真正的做到知己知彼。

（二）并购中的财务风险的防范措施 1.定价风险防范措施

对目标企业进行价值评估，之后，在评估价格的基础上，产生谈判，再采取一系列的预防

措施，即为企业的并购定价的风险防范。对目标企业的价值评估，涉及着价值评估的风险和财务报表的风险的进行。

2.融资风险防范措施

首先，企业若要成功并购，必须在规定的时间内，筹集到所需的所有资金。因为我国的法律法规，具有限制性，因而导致了我国的融资渠道过于单一。因此，应完善我国的法律，把限制条件放宽，通过各种优惠的政策，鼓励企业发展多种融资的渠道，规避单一的融资渠道所带来的财务风险。其次，我国的企业，不应该过分的只依赖股权融资，企业可以根据自身的不同情况，在分析各种融资方式的风险与收益的大基础上，结合自身实际的需要，综合的使用多种的融资方式的组合，进行并购融资，这样做，还能达到减少融资成本，降低融资风险的双重目的。此外，企业应该注重内部的积累，在融资时，一定要充分的考虑到外部的融资与内部的融资的比率问题。

3.支付风险的防范措施

正确的选择适合企业自身的支付方式。企业必须依据自身的状况，选择适合自身的支付方式，以此来达到规避支付风险的最终目的。

选择多种的支付方式相结合。伴随着我国并购市场的不断完善，以及相关的政策的出台，并购企业必须要从长远的利益出发，有机的和企业自身的财务状况相结合，使用债券、现金、股权等多种不同的支付方式，进行合理有效的组合。

推迟支付的协议。如果并购企业没有办法一次性的支付出并购款，这时就可以要求并购企业推迟支付的部分或是全部的款项，或者使用分期付款的方式；同时，收购的协议可以制定为弹性的。这样，企业就可以依据目标企业被收购之后盈利增长的快慢，经营状况的好坏，来确定支付金额的大与小了，盈利多，支付的就多，反之，盈利少，支付的就少。

（三）并购后的财务整合风险的防范措施

因为企业在并购后的财务整合工作，对后续企业的持续经营起到了极为重要的，因此，企业必须充分 重视并购后的整合工作。并购后的财务整合，一定要同时做到以下三点：第一，整合并购和被并购的企业资产债务，从成本效益的原则入手。此外，提高企业自身的资金利用效率，扣除不良资产，并与企业的策略相融合。当然，并购企业也必须从负债的角度出发，调整资本的结构，避免并购后可能遇到的一切偿债风险。第二，企业内部的财务制度，做出适合的整合。主要整合以下四个方面：1，并购双方的投融资策略，有效的相互结合起来，为将来的运营，打好坚实的基础。2，有关收益分配的制度，务必要认真整合，以保障并购双方的股东权益。3，员工的工薪制度也要整合，对被并购企业的员工，待遇务必要相同。4，企业自身的资产管理制度与资金管理的流程，也需要细致的整合。这样，才能保证在今后，企业对于资产使用的效率。第三，双方的财务部门的人员必须整合。因为只有对财务部门的人员进行了有效地整合，才能使今后的财务权利与职能，更有效地相融合，对于不能互容的岗位，一定要分离。还有，财务顾问制度要设立，它能使企业存在着的有关财务方面的问题，得到及时又有效地解答与解决。

结论

联想并购 IBM 的个人电脑事业部，对中国企业来说，是企业发展史上，非常具有里程碑意义的一件事件，尽管因为缺乏经验，在并购过程当中，显得不够成熟和稳重，可根据分析表明，联想的并购财务风险管理，有着许多可圈可点的地方，非常值得国内的其他企业借鉴，尤其是那些力图通过跨国并购来实现国际化的企业。在中国的经济结构转型、美国的次贷危机的经济大环境下，越来越多的国内企业，将在发展的压力之下，选择并购，以寻求突破。可是，并购绝对不是一条平坦的康庄大道，它需要企业家们，在保持不断进取的创业精神之下，在不断吸收先进了财务风险的管理理念之下，才能选择的道路，只有具备以上所说的两条，才能在并购之路上走得更远、更好。

参考文献

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