加强成本费用管控，丰富储备项目随需上量

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事件：2020年上半年，公司实现营业收入39.73亿元，同比增

长14.98%；归母净利润4.51亿元，同比增长15.06%；扣非归

母净利润为4.52亿元，同比增加15.49%。

? 收入侧：收入稳步上行，IDC 业务拉动利润增长

2020H1公司实现营业收入39.73亿元，同比增长14.98%；归母净利润4.51亿元，同比增长15.06%。随着云计算市场需求的提升以及IDC 业务上架率的提高，公司整体收入稳步上行。2020H1公司毛利率为19.69%，同比减少1.9pct ；公司净利率为

11.17%，同比上升0.24pct 。IDC 及其增值业务仍是未来公司利润增长的核心驱动力。

? 费用情况：完善运维管理，费用率整体下降

公司控制费用支出，上半年销售活动和职工薪酬减少，销售费用率同比减少0.4pct ，管理费用率同比下降0.6pct ，财务费用率同比下降0.2pct ，研发费用率同比下降0.7pct 。

? 资金情况：REITs + 定向增发保证资金充盈

公司正积极推进数据中心REITs 来汇集资金，拓宽了融资渠道。公司拟定向发行股票数量合计不超过4.63亿股，募集资金不超过50亿元，预期今年9月获得批复。我们认为公司资金运营情况良好，未来有能力面临市场需求波动，推动在建项目按时交付。

? 储备项目丰富，随需部署逐步上量投资建议 投资建议

考虑到基建及运营商网络云化加码，预计2020年-2022年归母净利润9.50亿元、11.58亿元、14.90亿元，维持盈利预测不变，对应现价PE 分别为43X/35X/27X ，维持“增持”评级。 风险提示

宏观经济环境变化风险；技术产品研发风险；机柜上架不及预期风险；事项的审批风险；IDC 产业监管政策持续收紧；行业竞争加剧的风险等。 盈利预测与估值

资料来源：华西证券研究所

财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 6,023 7,097 8,659 10,304 12,364 YoY （%）

47.7% 17.8% 22.0% 19.0% 20.0% 归母净利润(百万元) 667 825 950 1,158 1,490 YoY （%） 53.1% 23.5% 15.2% 21.9% 28.7% 毛利率（%） 21.3% 21.5% 18.5% 19.3% 20.1% 每股收益（元） 0.43 0.53 0.62 0.75 0.97 ROE 8.9% 9.9% 10.2% 11.1% 12.5% 市盈率

60.90

49.29

42.79

35.11

27.28

2020年08月29日

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1.事件

2020年上半年，公司实现营业收入39.73亿元，同比增长14.98%；归母净利润4.51亿元，同比增长15.06%；扣非归母净利润为4.52亿元，同比增加15.49%。

2.收入侧：收入稳步上行，IDC 业务拉动利润增长

2020H1公司实现营业收入39.73亿元，同比增长14.98%；归母净利润4.51亿元，同比增长15.06%。受疫情影响，旅游数字营销相关业务下降，但公司其他业务开展良好，业绩实现增长。分产品看，2020H1云计算业务实现营收30.17亿元，同比增长19.15%，IDC 及其增值业务营收为8.07亿元，同比增长8.18%。随着云计算市场需求的提升以及IDC 业务上架率的提高，公司整体收入稳步上行。

毛利率：2020H1公司毛利率为19.69%，同比减少 1.9pct ；公司净利率为11.17%，同比上升0.24pct 。分产品看，IDC 及其增值业务毛利率为53.65%，同比下降2.82pct ；云计算业务毛利率为10.06%，同比下降1.44pct 。主要系阿里，华为，腾讯等大型客户的需求加大，这类客户的产品定价相对较低，高毛利的小客户相对占比下降拉低了毛利率水平。我们认为IDC 及其增值业务仍是未来公司利润增长的核心驱动力。

图1 公司半年度收入情况（亿元）

图2公司半年度总体毛利率情况

整体来看，公司2020H1营收和归母净利润稳步增长，毛利率水平同比略微下降。虽然营收增速较前几年有所放缓，毛利率水平缩水，但随着公司在建的包括北京房山、河北燕郊、天津宝坻、江苏昆山、上海嘉定以及长沙等数据中心项目的交付；国内疫情的逐步缓和，下游需求的持续火热，我们预期公司未来利润将实现持续增长。

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3.费用情况：完善运维管理，费用率整体下降

公司完善运维管理，通过深度分析故障原因、运行时长、评估日常设备保养周期合理性，对400个各类新项目进行有效管控，在提升服务质量的同时实现了成本下降。受疫情影响，公司控制费用支出，上半年销售活动和职工薪酬减少，销售费用率同比减少0.40pct ，管理费用率同比下降0.64pct ，财务费用率同比下降0.24pct ，研发费用率同比下降0.74pct 。

图3 公产品收入及毛利率情况（亿元）

图4 公司费用费率情况（亿元）

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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 4. 资金情况：REITs+ 定向增发保证资金充盈

2020H1，公司经营性活动现金流净额同比增长8.12亿元。受疫情影响，公司的经营性活动受限，经营性活动支出减少同时销售回款增加。投资性活动现金流净额同比增长74.35%，筹资性活动现金流净额总比增长49.78%，公司为保障在建项目顺利进行，增加了对外融资借款，对建设期项目加大了投入。

公司会在资金方面做一些准备，一旦市场有需求将进行投资、收购、并购。公司正积极推进数据中心REITs 来汇集资金，拓宽了融资渠道，预计项目完成将对利润有1-2亿元的正向影响。

公司拟向定向发行股票数量合计不超过4.63亿股，募集资金不超过50亿元，预期今年9月获得批复。资金主要用于北京、上海、燕郊、长沙地区的IDC 建设以及补充流动资金。我们认为公司资金运营情况良好，未来有能力面临市场需求波动，推动在建项目按时交付。

图5 公司现金流情况（亿元）

资料来源：

wind ，华西证券研究所 图6 公司定增资金及其项目投资情况

资料来源：公司公告，华西证券研究所

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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 19626187/21/20190228 16:59 5. 储备项目丰富，随需部署逐步上量

根据公司公告，北京、上海多个在建项目加速推进，在运营机柜有望迎来高速增长。截至报告期末，北京房山IDC 项目一期产能释放中，二期主体建设完成，机电设备安装中；河北燕郊三四期项目已获得能耗指标，目前已经与部分客户达成初步意向，预计今年10月完成土建部分；天津宝坻通过并购获得368亩工业用地。中期规划来看，公司拟在在北京和天津之间搭建三角形布局来服务京津冀地区的客户，其中燕郊预计提供25000个机柜，宝坻提供20000-30000个机柜。江苏昆山IDC 项目目前已经完成方案设计和环评备案，上海嘉定一期项目上架率为86%，二期处于土建阶段，预期明年上半年投产。

长沙IDC 项目是公司的未来布局，长沙的房价稳定，因此很多公司的研发中心奔向长沙的开发区。随着信息化的发展，京广线一带的IDC 相关产业将逐渐发展起来，长沙IDC 项目将满足未来这一潜在需求。公司目前正处于一个高速成长的上升期，随着未来在建项目的完工交付，业务规模将加速拉升。

图7 京津冀地区IDC 项目情况

资料来源：公司官网，证券研究所

图8 长三角地区IDC 项目情况

资料来源：公司官网，华西证券研究所

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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 19626187/21/20190228 16:59 目前公司已同阿里巴巴达成合作协议，预期未来随着阿里云业务的逐渐扩大，公司将针对阿里的战略部署提供有针对性的IDC 业务服务。我们认为公司与IDC 产业链中的大型企业如阿里、腾讯、华为等合作将推动公司业务规模的不断扩大，对公司未来业绩产生积极影响。

6. 投资建议

考虑到基建及运营商网络云化加码，预计2020年-2022年归母净利润9.50亿元、11.58亿元、14.90亿元，维持盈利预测不变，对应现价PE 分别为43X/35X/27X ，维持“增持”评级。

7.风险提示

宏观经济环境变化风险；技术产品研发风险；机柜上架不及预期风险；事项的审批风险；IDC 产业监管政策持续收紧；行业竞争加剧的风险等。

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财务报表和主要财务比率

营业总收入 7,097 8,659 10,304 12,364 净利润 796 972 1,185 1,525 YoY(%) 17.8% 22.0% 19.0% 20.0% 折旧和摊销 457 354 376 375 营业成本 5,568 7,057 8,315 9,879 营运资金变动 -772 291 -239 -246 营业税金及附加 27 35 48 55 经营活动现金流 603 1,624 1,322 1,648 销售费用 66 52 76 89 资本开支 -690 -1,240 -1,046 -1,027 管理费用 172 156 207 240 投资

-75 0 0 0 财务费用 113 45 36 36 投资活动现金流 -752 -1,204 -1,011 -986 资产减值损失 0 0 0 0 股权募资 69 1 0 0 投资收益 13 35 35 41 债务募资 1,891 -425 0 0 营业利润 917 1,121 1,365 1,758 筹资活动现金流 95 -469 -36 -36 营业外收支 2 2 2 2 现金净流量

-54

-49

275

626

利润总额 919 1,123 1,367 1,760 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 所得税 123 151 182 235 成长能力（%） 净利润

796 972 1,185 1,525 营业收入增长率 17.8% 22.0% 19.0% 20.0% 归属于母公司净利润 825 950 1,158 1,490 净利润增长率 23.5% 15.2% 21.9% 28.7% YoY(%) 23.5% 15.2% 21.9% 28.7% 盈利能力（%） 每股收益

0.53 0.62 0.75 0.97

毛利率

21.5%

18.5%

19.3%

20.1%

资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润率 11.2% 11.2% 11.5% 12.3% 货币资金 677 628 903 1,529 总资产收益率ROA 6.7% 7.0% 7.6% 8.7% 预付款项 312 431 497 589 净资产收益率ROE 9.9% 10.2% 11.1% 12.5% 存货 9 9 11 13 偿债能力（%） 其他流动资产 2,606 2,983 3,540 4,196 流动比率 1.83 1.74 1.82 1.96 流动资产合计 3,604 4,052 4,951 6,327 速动比率 1.67 1.55 1.63 1.78 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 0.34 0.27 0.33 0.47 固定资产 4,486 5,260 5,845 6,417 资产负债率 31.8% 31.3% 30.6% 29.9% 无形资产 490 532 583 639 经营效率（%） 非流动资产合计 8,629 9,516 10,188 10,841 总资产周转率 0.58 0.64 0.68 0.72 资产合计 12,233 13,568 15,139 17,168 每股指标（元） 短期借款 425 0 0 0 每股收益 0.53 0.62 0.75 0.97 应付账款及票据 1,106 1,508 1,814 2,143 每股净资产 5.41 6.03 6.78 7.74 其他流动负债 438 824 903 1,078 每股经营现金流 0.39 1.05 0.86 1.07 流动负债合计 1,969 2,331 2,717 3,222 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 1,381 1,381 1,381 1,381 估值分析 其他长期负债 538 538 538 538 PE 49.29 42.79 35.11 27.28 非流动负债合计 1,919 1,919 1,919 1,919 PB 3.71 4.37 3.89 3.40 负债合计 3,888 4,250 4,636 5,141 股本 1,543 1,543 1,543 1,543 少数股东权益 -3 19 46 81 股东权益合计 8,345 9,318 10,503 12,027 负债和股东权益合计

12,233

13,568

15,139

17,168

资料来源：公司公告，华西证券研究所

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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 19626187/21/20190228 16:59 分析师与研究助理简介

宋辉：3年电信运营商及互联网工作经验，4年证券研究经验，主要研究方向电信运营商、电信设备商、5G 产业、光通信等领域。

柳珏廷：理学硕士，2年券商研究经验，主要关注5G 相关产业链研究。

分析师承诺

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。

评级说明

公司评级标准 投资

评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持

分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性

分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持

分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出

分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准

以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性

分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避

分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10%

华西证券研究所：

地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层

网址：/hxzq/hxindex.html

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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 19626187/21/20190228 16:59 华西证券免责声明

华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。

本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。

在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。

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